一、  美股阶段底部或已探明

       前期周报中我们提及，虽然鲍威尔超预期的鹰派发言终结了美股本轮反弹的趋势，美股市场进行了剧烈的加息预期调整，但我们认为，美股在周五充分调整后，后续下跌空间是有限的，不会跌穿前期低点。

       上周美股两次下探前期纳斯达克指数震荡区间的高点11500点，但均未有效跌破，表明我们判断的前期10500-11500点即为美股低点依然成立，当前在鲍威尔讲话后，美股投资者对美联储加息预期进行剧烈调整交易的行为或已经进入尾声，11500点或是本轮美股回调的阶段性底部。

       后续，我们认为美股三季报期还未到来，美股的核心交易因素依然会围绕美国宏观经济增长、美国通胀的走势以及美联储加息的节奏来进行。

二、  美国对于半导体的新出口许可是突发变量，导致了美股进一步调整，我们已经及时回避该风险

       我们前期预计美股本轮调整的极限位置为纳斯达克指数达到11800点，美股周二、周三两次下探11800点均获得了支撑，表明我们的判断是准确的。

       但周四突发的，美国对其头部的两家GPU芯片龙头企业进行了军事审查，并以此要求两家GPU芯片龙头接受新的出口许可。新的出口许可要求GPU芯片龙头企业对其旗下用于数据中心的高性能A100、H100型号的GPU芯片进行出口限制，该限制旨意为抑制上述产品或技术销售给中国大陆、中国香港以及俄罗斯军用客户或军用应用所带来的风险。

       该事件对GPU芯片龙头企业影响如下：

1）实质性的业务受损。新的出口许可可能会影响有关公司H100系列产品研发进度的时效性、对现有客户的出货量也将受到影响，使得GPU芯片龙头企业可能会丧失部分业务，对于最大的GPU芯片龙头企业而言，预计丧失约4亿美金的业务；

2）资本市场预期调整。资本市场投资者或认为，本次出口许可变更会是一个新的周期的开始，美国政府首次限制A100/H100等GPU芯片的出口，后续或会有更多限制其他芯片出口的动作，从而更深层次影响芯片企业业绩。

       因此，在出口许可发布后，美国头部的芯片企业均迎来了较大幅度的下跌，这也是导致本轮纳斯达克指数调整幅度超过我们预计的11800点的主要原因。我们基于对行业景气度、公司当期业绩、公司业绩指引的比较，已经提前回避了相关公司，避免了本次事件冲击给我们的投资组合带来损失。当前看，突发事件对美股的冲击已经结束，美股在11500点企稳后，将依据后续的经济数据和美联储的表态进行波动。

三、  我们关注美国经济和美国通胀，现在担忧美国进入滞涨还为时尚早

       当前美股市场依然围绕“胀”和“滞”的预期进行交易。由于居高不下的通胀导致美联储在Jackson-Hole全球央行会上明确表示坚决加息，来抑制通胀，因而部分投资者会担忧美国由此陷入经济衰退，被通胀带入滞涨。本轮美股的调整正是基于鲍威尔的讲话，使得美股投资者认为美联储将不得以把美国经济带入滞涨、衰退的格局来治理通胀。

       我们认为，现在对美国经济过于悲观还为时尚早，本轮美股的调整更多是对美联储加息节奏预期的调整，美国经济依然韧性十足。我们重点关注下周美国的PMI和美国出口数据。

       我们认为，持续优秀的美国出口数据可能会导致美股投资者减轻美国陷入衰退的担忧。对美国二季度的GDP数据点评中，我们提及，由于俄乌冲突导致的欧洲能源危机增加了欧洲对美国传统能源的进口需求，因此实际上，美国二季度的GDP中，除了消费依然维持正增长是美国经济最大亮点外，美国的进出口贸易开始第一次为美国的GDP增长做出正贡献。我们预计下周公布的美国出口数据依然具有亮点，在美联储治理通胀，对美国经济起到压制的背景下，消费与出口可能会同时发力，对美国经济产生支撑作用，使得美国经济仍然具有韧性。

       同时，我们认为最重要的美国经济数据依然是下下周二发布的美国8月CPI数据。基于对美国各CPI分项（食品、能源、二手汽车）的高频跟踪，预计8月美国CPI数据将继续呈现出高位震荡下行的走势，我们测算美国8月的CPI数据将在8.2-8.3%区间，环比7月的美国CPI数据继续下滑。

       整体看，我们认为，虽然上周美股市场经历了剧烈的美联储加息预期调整以及头部科技企业突发事件的冲击，但上述波动均已进入交易尾声，美股在11500点附近将会企稳，后续美联储将依据美国宏观数据、美国CPI数据和美国就业数据来进行利率决策，当前看，我们维持三季度至年末美国CPI、美联储加息和美国十年期国债收益率三重见顶的预期不变。

一、  疫情扩散、突发事件冲击A股，市场全周走弱

       我们前期判断,由于全球央行会鲍威尔再次超预期的鹰派发言使得全球投资者需要调整对美联储紧缩预期，因此A股仍将波动向下。同时，部分先行调整的权重标的已经于周五出现企稳见底信号，因此下周A股将在震荡下行后企稳筑底。

       上周A股市场全周走弱，上证指数-1.54%，沪深300指数-2.04%，创业板指-4.06%，但周五均展示出企稳迹象，跌幅收窄，走势符合我们的预期。当前A股主要围绕以下因素进行交易：

1）疫情再次抬头，A股投资者担心4月再现。正如我们前期强调的，在大疫第三年的背景下，资本市场对疫情带来的扰动有所钝化，但单日新增病例1000例依然是疫情交易的心理门槛，若单日新增病例突破1000例并有扩散的趋势，疫情仍将扰动资本市场——最新的疫情数据显示，新增病例+新增无症状已经逼近2000例，成都、深圳等一线城市均在可控范围内进行了城市封控管理。

2）景气赛道迎来波动期，A股市场缺乏引领主线。在K型结构下，由于具有向上景气度的新能源汽车板块具有交易结构拥挤、景气数据阶段性因季节因素走弱以及突发事件冲击的影响阶段性调整，使得市场避险情绪提升。

       展望下周，在持续的数据催化和新能源汽车旺季的到来下以及前期市场经过充分调整后有一些超跌迹象，因此我们认为下周A股市场可能会出现反弹，但反弹的力度和高度需要持续跟踪。

       反弹格局上我们认为将仍然会以K型结构为主，一方面，在上周的A股波动向下过程中，资金在高低切方面进行了不断地尝试，但持续性均较差；另一方面，新兴产业方面，下周开始将迎来华为发布会、苹果发布会等事件催化，同时整个9月也将会伴随新能源汽车销售旺季、9月底Tesla机器人demo版本发布等产业标志性事件的到来，因此，我们认为，本轮A股若有反弹，领涨的依然将会是以新能源汽车为代表的新兴产业。

二、  新能源汽车景气度无需质疑，疫情是重要的跟踪变量

       我们对新能源汽车景气度无担忧，但确实认为疫情因素需要重点观察：

       在10月16日召开全国二十大时间线明确的基础上，越接近大会时间，疫情的防控会越严格。出于在大会召开前以稳为主的历史经验，阶段性经济将会被放在相对次要的位置，疫情的防控，社会的稳定是重中之重，因此确实可能会发生疫情影响经济的情况。但由于上海已经为各地防疫政策制定和执行提供了借鉴经验，因此我们对疫情的发展和防控进度以跟踪为主。

       8月的新能源汽车销售数据表明，新能源汽车景气度仍在。由于早期新能源汽车发展的典型代表是蔚来、理想、小鹏三家造车新势力公司，因此资本市场在调研新能源汽车景气度的过程中，除了特斯拉、比亚迪外，一般以调研蔚来、小鹏、理想的数据来研判行业景气度。但8月的新能源汽车销量数据呈现出“蔚小理月度环比走弱，其他新能源车企强”的格局，因此在8月数据未出炉前，仅调研蔚小理的投资者可能得出新能源汽车景气度下行的结论，但8月披露的新能源汽车数据回击了这一质疑，表明新能源汽车景气度仍在。

       蔚小理销量走弱说明新能源汽车竞争格局变化，而我们投资的中游电池环节仍将持续受益。正如我们判断的，在整个新能源汽车产业链中，终端to C的整车品牌竞争格局依然存在变数，早期发展势头迅猛的蔚来、小鹏、理想受到了来自新挑战者零跑汽车、哪吒汽车和问界汽车的冲击，市占率已经出现了下滑的趋势。而我们投资的动力电池龙头，由于其确定的技术领先、规模优势和市场地位，只要新能源汽车的销售量持续处于增长态势中，将会持续受益，而不用担心新能源汽车销售的格局变化。根据动力电池龙头排产进度，其9月将排产30GWh的锂离子电池，环比继续增长10%，景气度仍高。

三、  美国对本土芯片企业签发新的出口许可加剧对国内智能驾驶企业的担忧

       2022年8月31日，英伟达发布8-K公告指出，美国政府颁布了一向立即生效的出口限制，将对公司的A100芯片出口以及即将上市的H100芯片也会产生影响，A100X同样位列清单内。我们认为，这种实际上的出口限制会被资本市场放大，对我们投资的智能驾驶龙头企业产生剧烈预期冲击。

       基于事实层面，本轮英伟达芯片的审查并不涉及自动驾驶芯片。理论上来说，出口限制对国内的智能驾驶龙头企业并无实质性影响。但由于限制出口的芯片会影响到下游的智能驾驶汽车企业在自动驾驶领域的算法训练，因此虽然部分智能驾驶企业当前依然在有关芯片方面库存充足，但后续的供应影响依然需要持续跟踪评估。

       基于预期层面，市场会开始担心：本轮出口限制是否仅仅是个开始，后续是否会有更多型号的芯片限售，是否会涉及到自动驾驶芯片，从而产生对智能驾驶龙头企业中作为英伟达和高通核心Tier1供应商的担忧，产生卖出行为。

       基于假设层面，当前智能驾驶龙头企业的自动驾驶域控制器（占整体业务比重13%）和智能座舱域控制器（站整体比重的10%）是完全绑定英伟达的，因此如果一旦自动驾驶芯片被出口限制，对公司产生的打击是巨大的——即使智能驾驶龙头企业可能会寻求与其他家自动驾驶芯片比如地平线，黑芝麻的合作，但对其原先在国内独一无二绑定英伟达额稀缺性和竞争力将是一个沉重的打击，因此将面临巨大的估值收缩。